Security Token Offering (STO)是当下区块链产业最为热门的概念,围绕发行通证技术服务商和支持Security Token交易所展开的有关STO的讨论成为了行业热门话题。但由于概念较新,所以即便是身处STO浪潮之中,各大服务商的技术和生态还仍停留在初期,许多针对STO生态的搭建还有待进一步细化和完善。

相信大家已经阅读过市面上铺天盖地的STO概念科普、发行通证服务商协议技术的整理文章,因此本文将对此不做过多赘述。本文将通过各大技术服务商公开的白皮书和Github代码,从初步技术方案、实现框架、推测完成程度及愿景生态等多个维度,对目前STO主流技术展开深入探讨,进一步带领大家了解目前STO发行通证市场的现状。

主流技术服务商

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声明: 对各类协议的解读,专业的区块链技术开发人员的参与,会显得更为专业。作为非项目方成员,仅通过查阅各大技术服务商GitHub上接口定义和合约的部分代码,认知理解可能还存在不全面的地方,还望见谅。
在开始具体分析前,我们先来了解一下通用的背景常识。目前,区块链主流协议大部分是基于ERC-20,而ERC-20的接口只有如下function和event。

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由于STO的业务都还处于前期探索阶段,仅仅只有投资人资格限制的规则在法律上比较明确(主流参考美国各类Reg,都是限制合格投资人和锁仓一年),对于投后的权益和监管规则设计涉及均较少。

因此tranfer()和transferFrom()就成了各大服务商协议的改造重灾区。

当然也有很多人在ERC-1404出来时表示,这不过就增加了两个function。从接口来看就只有新增的两个function,但是里面的实现是需要大量的代码支持。

01.Securitize

Securitize的目标是打造一个生态环境,因此不仅仅提供了链上的DS协议系统,还提供了链下的RFE-API接口和外部交易所等合作机构对接。——这点是优于其他平台的,因为一级市场的锁仓并不意味着在锁仓期完全不能交易,在合格投资人之间,交易是允许的。锁仓仅针对不能交易的非合格投资人。

注:编者未能找到Securitize的GitHub代码,本部分信息参考自白皮书。

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DS Token是基于ERC-20的通证。对ERC-20协议的变动如下:

(1)重写transfer() 和 transferFrom()两个接口,在Token转移的过程中,提供符合监管规则的校验。(包括双方身份的校验、Token本身的可售属性等)重写这两个接口也是大部分主流协议采用的方案。

(2)增加block wallets和freeze token的功能(为了符合监管要求),但具体如何实现未知。

(3)Iterate,返回所有Token持有人名单,不仅仅为了分红,很多权益和监管要求,也是需要随时能够知道所有Token的持有人。

DS生态系统中提供了内置的智能合约,进行一些基础核心服务,比较重要的两个服务是:
(1)Registry Service——完成投资人的信息认证以及上链(每个白名单用户的KYC状态、合格投资人认证状态都会上链保存),这个是其他技术服务商不具备或者在白皮书中没有提到的,个人理解大部分都是脱链管理,对于白名单仅仅是地址信息的上链。

(2)Compliance Service——根据不同发行策略,内置监管合规的校验规则(例如文书签名、不同类型投资人人数、一段时间内的交易频次、丢失代币的找回等等),但感觉这块尚未很好的实现,还需要合作伙伴来开发。

Trust Service主要用来认证管理合作伙伴,个人理解类似传统系统对接中的API密钥分发。

Comms Service是一个用来给Token持有人发通知的服务。

同时在整个生态圈中,平台鼓励开发者和平台实现各类DS Apps的完善和丰富DS Token所具备的功能,例如回购、派息、投票、特别监管规则等等。在白皮书中,这些仅按照举例的方式做了讲解,目前尚未实现。但其在架构设计上,这些功能可以快速增添。——凸显出好的架构设计的重要性!

为了完成这个Token的生命周期管理(一级分发,到二级流通),DS生态提供了对接交易所的RFE-API,交易所通过该接口完成投资人白名单加入,在Token交易的时候调用DS的校验规则。

Securitize对于交易所的类别分为四类,相当详细的讲解了不同类型的交易所和DS Token对接的难度。和交易所对接的本质是如何增加白名单用户,因为在区块链世界,地址代表身份。所以对于类似中心化钱包交易所(用户的钱包地址并不是用户自己的),支持上会比较困难。

小结

推测,Securitize仅实现了DS Token的定义,以及Registry Service的合约开发。其他规则依赖于更多的DS Apps开发者。

目前,Securitize已经对接了Openfinance、AirSwap、BnkToTheFuture、Blocktrade.com、SharePost、HYPERION、ERCdex交易所,其中新兴ST交易所,传统股权交易所都有涉及,布局比较完善。

在本篇所提及的几个服务提供商中,Securitize的白皮书相对比较完整,并且从生态角度来考虑问题。Securitize本身是从金融基金下分离出来的,金融背景比较强。

对STO来说,设计协议架构和系统架构不能仅仅停留在技术层面,更需要从金融产品业务的角度出发。

脱离了业务单纯谈技术,类似闭门造车,是行不通的。

02.Harbor

我们对Harbor的分析主要基于GitHub代码和白皮书。

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R-token是基于ERC-20协议的,对ERC-20协议的变动如下:

(1)重写transfer() 和 transferFrom()两个接口,在Token转移的过程中,进行check()。 (2)增加check()方法,在Token转移的过程中验证交易规则,该方法的实际逻辑写在Regulator Service中,方便不断升级规则。
两个Service:
(1)Regulator Service——通过和off-chain的TraderController交互,来决定一笔交易是否可以被允许,里面只有一个接口check()。 (2)Service Registry——主要用来绑定R-Token使用的Regulator Service版本关系。这个注册器基本主流协议都有,主要是为了方便升级各类目前尚未厘清的规则。
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R-Token提供两类校验:

参与者 send的权限 receive的权限 Token 锁定/非锁定(用来控制交易锁仓时间) 允许拆分售卖/不允许拆分售卖(用来控制总投资人数)
核心交易规则的交易在链下的Trade Controller,校验的结果同步给Regulator Service。这部分的实现,相对的没有其他服务商协议透明。从白皮书的内容我们发现,Trade Controller的实现目前是控制在Harbor自身,没有对外开放。

小结

相比较Securitize的生态系统,R-Token略显稚嫩,特别是投资人认证的信息以及交易监管逻辑其实是在链下实现的。对于二级市场的接口对接推测应该是在链下完成。

亮点是对于交易校验的分层设计,很明确的提出了两层校验。

不足:Harbor的系统相对封闭,未有提到引入第三方开发做生态,不像Securitize那样在生态方面做较多的规划和设计。

Harbor的合作方也在逐步建立中,合作交易所偏去中心化的较多,主要是0x protocol,SWAP协议。

03.Polymath

我们对Polymath的分析主要基于GitHub代码,它的白皮书主要集中在POLY平台币的生态,而不是在具体STO协议的实现技术。

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Polymath的GitHub代码量非常多,并且持续更新,因此我们仅从他们readme.md获取的相关信息来管中窥豹。所以对于Polymath代码层面的解读,可能存在不全面的地方。

ST-20是基于ERC-20协议的:

(1)重写transfer() 和 transferFrom()两个接口,在Token转移的过程中,进行verifyTransfer(),主要进行白名单校验。 (2)增加了mint()、verifyTransfer()接口 (3)提供冻结交易的接口 (4)提供获取投资人名单的接口,方便派息 (5)增加了N多模块注册的接口 (6)增加强制转移接口
通过增加模块到Security Token上,来达到丰富STO各类控制的功能。比较核心的几个模块是:
(1)Transfer Manager模块:主要控制白名单以及锁定期 (2)Security Token Offering模块:主要定义Token的分发规则,类似传统CO的Crowdsale合同 (3)Permission模块:控制不同角色的参与者,对合约功能的权限 (4)以及各类增加Module丰富Token控制功能的模块,这块设计赋予了无限可能
Polymath的投资人白名单是链下管理的,和二级市场的接口对接,未有详细提到,推测和Harbor类似。

从Polymath的白皮书中,可以看到Polymath不仅仅立志做一套STO发行通证和管理协议,而更多聚焦在相关过程的document上链溯源,以及生态内各个三方供应商(律所、开发者)的众包服务平台。

小结

Polymath对于document上链溯源的考虑是一个亮点。Polymath的代码更新得最快,对于交易控制以及STO代币权益(股息派发)的设计都已考虑在内,在Security Token中定义了非常多的自有接口,但对于二级市场用户的白名单管理接口提及不多。

另外,在Polymath的生态中,规划是依赖于外部智能合约开发商来提供丰富的符合发行监管要求的Token合约代码,因此,Polymath自己仅仅提供核心基础代码以及扩展增加各类合约的接口而已。每个项目发行通证,都要找平台上的外包开发定制合约。也许未来,Polymath会退化成一个基础协议+众包平台。

从平台本身的发展方向看,STO发行的核心就是律所合规和金融产品设计,这些都需要无数轮线下沟通,包括最终合约开发。而外包的开发可控性太差,因此众包平台的这个设想,我们认为并不是很适合这个行业。

Polymath的缺点:11月17日发布的2.0.0版本与1.3.0不兼容。

04.Start Engine

这家公司在业内了解的人可能知之甚少,这是一个传统的股权众筹网站。其实STO玩家有两种,一种纯区块链技术公司,另一种就是传统股权众筹公司转型,各有各的优势。

StartEngine提出了ERC-1450协议,以下分析基于它的GitHub和白皮书。

ERC-1450是基于ERC-20协议的:

(1)对于合约中方法和事件的触发权限,做了严格的角色分类,引入了RTA(Register Transfer Agent)这种新的角色 (2)对于交易的验证控制以及交易操作(transferFrom, mint, and burnFrom),都由RTA角色执行 (3)禁用了transfer, allowance, and approve
投资人的信息和认证信息是链下的。

整个架构设计上,一级市场发行通证以及二级市场交易的管理,都是通过把权限控制在RTA这样的角色来完成。合格投资人认证、锁仓时间等信息,都是由RTA在链下控制。

二级市场设计上,RTA需要和ATS对接,RTA执行token的transfer。

ERC-1450提出了符合监管的找回投资人丢失证券的设计方案。

小结

Start Engine是股权众筹网站,因此所设计的协议和架构,传统金融痕迹浓厚。对于区块链技术本身的应用仅局限于给了RTA一个控制权限,交易操作都必须是RTA来执行。

对ERC-20接口修改的太多,但在业务模型设计上可以借鉴。

05.Swarm Fund

与前面的几个平台不同,Swarm更像是投资平台,通过将基金和其他资产代币化进入市场。个人投资者可以用SWM、BTC和ETH投资现实世界资产,投资者拿到SRC20代币,获取了所有权和治理权,这些权益使他们可以合法分享相关资产所产生的收益,并以监管合规方式合法交易这些代币。该项目也计划很快实现用法币投资。

Swarm生态系统上的代币分为两种类型。一种是实用型代币——Swarm代币(SWM),构成了Swarm生态系统的基本元素。其被用作燃料代币来实现Swarm上的代币管束。第二种是证券型代币,Swarm上的每个证券型代币均代表了一种投资机会,支持SRC20代币标准。

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Swarm Fund代码位于GitHub上,代码更新相对比较频繁,也比较分散,无论是白皮书还是相关文章没有具体的技术介绍,只是针对于他们的理念有一个相对通俗易懂的说明。

小结

Swarm Fund更像是投资平台,白皮书主要强调的是其民主投票的特点,除了GitHub上的代码,基本没有对于技术层面的特点说明。SWM与几种主流货币的购买、SWM投票、SRC20发行通证是他们的主要模式,在业务层面上还是有一定参考价值。

目前Swarm Fund平台上有项目在进行,相比较其他还在开发阶段的服务商(Securitize除外),算是较为成熟的产品。

总结

以上STO服务供应商都处在不断完善和开发自己的协议中,通过架构的可扩展设计,以达到先发行通证,后逐渐完善交易规则,再到权益规则合约的目的。通俗的讲,就是系统先跑起来,后面再慢慢迭代。

同时各大服务商基本都属于需要引入第三方外包开发来协助完善更多合约的开发。

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如果有人告诉你他们平台开发了某某Token的STO发行通证协议,且兼容ERC-XXX,这时候我们需要首先仔细研究其白皮书的真实性,了解其是否为国外协议的中文翻译版,或是拼凑版。然后再着重查看其对接了哪些交易所,有疑问的地方再详细询问。

关于1400(#1411) 目前1411还处于起草阶段,并且仅有接口的定义讨论,对于实际应用实施,相对于其他商业化公司来说,成熟度低很多。其他商业化公司对于STO实施模型更为简单和高可扩展,并没有在ERC-20的标准接口上做非常多改动,而是通过绑定其他合约来达到相关规则的实现以及迭代升级。所以我们也不建议前期陷入复杂金融模型中。

STO智能合约框架的未来发展 简单介绍完上述这些STO的智能合约框架,接着我们想要分享一下我们金氪对于整个行业在发行证券化代币以及开发相关STO智能合约的一些观点与对市场的预测。

首先,我们可以看到目前STO的智能合约框架大都是针对股权证券所设计。这些智能合约大都是注重在代币转让(transfer以及transferFrom)或是提供获取持币者名单等功能。但在可预见的未来,债权证券、甚至是可转换债券,包括更复杂的混合资本债券,都有可能是下一波监管法规上的突破点,所以针对这些类型的证券代币,我们其实能把一些像是自动化派息、可转债的触发以及转换、甚至是交易的涨跌幅、债务担保债券、以及把一堆证券代币组合在一起变成新型的金融衍生品等功能,都直接体现在智能合约中,利用区块链的信任机制,取代各种金融产品原本不透明的糖衣,并透过碎片化直接让大众参与,降低投资门槛,提高全球各种证券化资产的流动性。

另外,目前这些智能合约框架其实很大一部份的监管以及授权都是在链下完成的,我们认为即使是在链下,这些预言机服务的运行也还是必须要有一定的信任机制,在不公开的情况下证明其正确性,所以我们也持续在关注各种链上链下可信计算的技术发展,从零知识证明到像SGX或Keystone这类的可信执行环境等。因为我们相信区块链若最终要走像大众,与实体行业相结合,如果没有把整个交易的每个关键环节用技术的手段做到可被信任,那最终与中心化的系统其实不会有太大的差异,最后大家就会回过头来问到底去中心化为何物,区块链就会又再度沦为一个口号,变成一个永远无法落地的伪概念。

 

STO的未来:合规与自律

 

不论我们讨论再多智能合约框架,提再多技术,设计再多看似符合监管的功能,从合规的角度来看,最终还是得看各国金融管理局监管的态度与背后证券市场的利益结构。这些推动STO标准或是推动证券化代币的新创企业,做为一个欲改变传统华尔街即有游戏规则的挑战者,如果只是一味的去猜测监管需要什么就设计什么,而不能深刻认识到其中的利益结构,进而解决行业中效率或信任的痛点的话,是不可能这么轻易的橇动整个华尔街的。

现在的证券化代币市场是个标准的「鸡生蛋、蛋生鸡」的平台问题。若没有足够吸引人的资产或证券产品被代币化,不论是用什么标准,自然就不会有足够的用户在证券代币交易所上面交易。相反的,若没有足够的用户去证明发行证券化代币能增加流动性,那反过来为什么项目方要把资产或其它类型证券产品花大量的时间还有金钱,去走整套合规合法的STO发行流程。因此,如何同时创造出大量的证券代币,又同时吸引大量的合格投资者,应该是现阶段除了合规之外最具有挑战性的事情。

再者,从监管的角度来说,行业龙头的美国证券交易委员会是不太可能为了区块链或STO降低他们对于上市的标准,一切都还是会回到法律层面。但对于较落后、规模较小的证券市场来说,是有可能为了争取STO的投资者,去降低上市标准或是在法规上做各种突破,来提高该市场交易的规模以及融资能力。所以我们认为与其关注美国证券交易委员会的态度之外,不如尝试去适应在其它证券交易市场上合规,例如从香港或是欧盟的一些小国家,或是从一些资本效率低落的国家开始,慢慢的把用户做起来之后,待监管机构态度明确之后,再回头进攻较规范的证券市场。

但不论如何,我们认为STO给整个行业带来的思考,除了在法律上大家想尽办法让自己「合规」之外,其实更多的是「自律」两字。证券之所以这么难发行,规范限制这么多,就是因为要保护投资者,避免散户投资者轻易的掉入各种传销与资金盘的陷阱之中。

其实我们能从古典互联网创业者的身上,从过去十年产品众筹网站(如Kickstarter、Indiegogo、京东众筹)以及像股权众筹网站(如Angelist)去窥测区块链整个行业的未来。过去两年疯狂的ICO募资,就如同当初Kickstarter上的众筹项目一样。Kickstarter创造了许多的明星项目,但随着时间过去,愈来愈多项目最终无法交付产品,愈来愈多项目跑路,其实跟当下由ICO创造的泡沫本质上没有太大区别。而在一开始就知道如何设计硬件,如何搞定软件,如何跟工厂打交道,如何管理供应链到最终生产制造的IoT众筹项目方,真的是凤毛麟角,而真的能如Satoshi或是Vitalik凭一己之力,从最底层的共识机制,到虚拟机的开发,到代币经济的设计,开创一个全新局面的人,亦是少数中的少数。

虽然我们仍然对于区块链所构建的去中心化信任以及中心化的商业模型坚信不移,但对于一般消费者一般大众而言,区块链三个字已经好比一帖毒药。这也是为什么这个行业现在需要推动「合规」与「自律」,引领STO落地,让区块链接入传统金融的动能,最终才能重塑大众对于区块链的信任。

 

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文字|王婉菲 Mark 图片|Isabelle

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来源:金氪区块链研究院

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